(פורסם במגזין The Investor ביולי 2007)

הדח"צים בחברות הבורסאיות אמורים להיות 'כלבי השמירה' של בעלי מניות המיעוט. האם הם מבצעים את תפקידם כראוי?

...................

בחודשים האחרונים התרחשו כמה פרשיות שעוררו סימני שאלה בנוגע לאופן התנהלותם של הדירקטורים בחברות הציבוריות. המקרה שעורר רעש גדול במיוחד הוא פרשת בזק-דנציגר באפריל 2007. עו"ד יורם דנציגר, בודק חיצוני שמונה בעקבות דרישת רשות ניירות ערך, קבע כי קיימים כשלים עקרוניים באופן קבלת ההחלטות בדירקטוריון בזק, בכל הקשור לתגמול נושאי המשרה ולהענקת אופציות לבכירי החברה.   

 דו"ח דנציגר, שכונה גם "דו"ח וינוגרד של המגזר העסקי", העיר את הרגולטורים משנתם. בעקבות הדו"ח הודיעה המשנה ליועץ המשפטי לממשלה, דוידה לחמן-מסר, כי היא בוחנת מחדש את מעמדם של הדירקטורים ואת היחסים בינם לבין בעלי השליטה: "חשוב להבין כי הדירקטור אינו עובד של בעל השליטה שמינה אותו - אלא אמור לפעול לטובת כל בעלי המניות בחברה. תפקידם המרכזי של הדירקטורים הוא לפקח על ההנהלה. המחלקה שבראשותי בודקת האם הדירקטורים פועלים למען טובת החברה - או לטובת בעלי השליטה. אם נחליט שיש צורך בשינוי החקיקה הקיימת - לא נהסס להעלות את הדבר לסדר היום", היא אמרה.

 הדח"ץ כמנגנון פיקוח

 בשנת 1987 נקבע בפקודת החברות כי בכל חברה ציבורית, שמניותיה נסחרות בבורסה, יש  למנות לפחות 2 דירקטורים מקרב הציבור (דמ"צים) לדירקטוריון ולוועדת הביקורת של החברה. חוק החברות החדש, שנכנס לתוקף בשנת 1999, השתמש בטרמינולוגיה שונה וכינה דירקטורים אלה 'דירקטורים חיצוניים' (דח"צים).

 דירקטור רגיל יכול להיות בעל השליטה עצמו, קרובי משפחתו, או מישהו אחר מטעמם. הדח"צים, לעומת זאת, אינם אמורים להיות קשורים לבעלי השליטה -  אלא לייצג את ציבור המשקיעים הקטנים, הקונים את מניות החברה בבורסה. הן הדח"צים והן הדירקטורים ה'רגילים' אמורים לדאוג בראש ובראשונה לטובת החברה, אולם בפועל, דירקטור שמונה כנציג הבעלים נוטה לדאוג לאינטרסים של מי שמינה אותו. לפיכך, מי שנותר לעמוד על המשמר ולבחון האם קיימים ניגודי אינטרסים בין טובת החברה לטובת בעלי השליטה בה – הוא הדח"ץ.

חובת מינוי הדח"צים נועדה ליצור מנגנון פיקוח על פעילותה של החברה. מכיוון שדירקטור רגיל ממונה במקרים רבים על ידי בעל השליטה, יש צורך בגורם מאזן שאמור לדאוג לאינטרסים של כלל בעלי המניות, שאינם מסוגלים ליטול חלק בניהולה של החברה. במילים אחרות, הדח"צים אמורים להיות 'כלבי השמירה' של המשקיעים הקטנים, ולמנוע מההנהלה ומבעלי השליטה לקבל החלטות שעלולות לפגוע בהם.

 השליש הבלתי נגוע

 חוק החברות מנסה להבטיח את אי תלותו של הדח"ץ ואת האובייקטיביות שלו. בניגוד לדירקטורים רגילים, שמינויים מותנה ברוב רגיל (מעל 50%) מכלל זכויות ההצבעה באסיפה הכללית – בכל הנוגע לדח"צים תנאי המינוי נוקשים יותר.

על פי החוק, הדח"ץ ימונה על ידי האסיפה הכללית ברוב רגיל - בתנאי שיתקיימו אחד משני התנאים: במניין קולות הרוב ייכללו לפחות שליש מקולות בעלי המניות שאינם בעלי השליטה (מה שמכונה 'השליש הבלתי נגוע'), או לחלופין - שסך קולות המתנגדים למינוי מקרב אלה שאינם בעלי שליטה לא יעלה על אחוז מכלל זכויות ההצבעה בחברה.

מטרת הוראה זו היא לנטרל את השפעת בעלי השליטה בהחלטות על מינוי הדח"צים ולהקנות כוח לבעלי מניות המיעוט בהחלטה זו. כך למשל, אם בעלי השליטה מחזיקים ב-70% מהמניות והציבור מחזיק רק ב-30% - צריך שלפחות שליש מבעלי המניות מהציבור (המהווה 10% מסך בעלי המניות בחברה) יאשר את המינוי. גם אם כל בעלי השליטה יאשרו את המינוי – זה לא יספיק ללא השליש הבלתי נגוע מהציבור.

דרך נוספת בה מנסה החוק להבטיח את אי תלותו של הדח"ץ היא ההוראה המגבילה את יכולת החברה להביא לפיטוריו במהלך תקופת כהונתו. הדח"ץ ממונה לתקופה של 5 שנים, ואת כהונתו ניתן לסיים רק בשל העילות הקבועות בחוק, ברוב זהה לרוב הדרוש למינויו של הדח"ץ או בדרך של פנייה לבית המשפט.

כמו כן קובע החוק הוראות שנועדו למנוע ניגודי אינטרסים בין חובת הפיקוח שהוטלה על הדח"ץ - לבין ענייניו האישיים או חובות המוטלים עליו במסגרת תפקידים אחרים אותו הוא ממלא. כך, נאסר על חברה למנות דח"ץ שלו או למקורביו יש יחסי עבודה או קשרים עסקיים עם החברה.

 אישור עסקאות בעלי עניין

 מנכ"ל איגוד החברות הציבוריות, גד סואן, מדגיש כי דינו של דח"ץ הוא כדין כל דירקטור בחברה: "כל דירקטור משתתף בהתוויית המדיניות של החברה ומפקח על ההנהלה שתבצע את המדיניות שנקבעה ע"י הדירקטוריון. הדח"ץ הוא חלק בלתי נפרד מהדירקטוריון. מעמדו שווה למעמדם של שאר חברי הדירקטוריון, אך יש לו סמכויות מיוחדות נוספות.

"אחת הסמכויות המיוחדות והחשובות של הדח"ץ נובעת מכהונתו בוועדת הביקורת של החברה, שמחויבת לאשר עסקות של החברה עם בעלי השליטה בה ('עסקאות בעלי עניין') - לפני שהן מובאות לאישור הדירקטוריון. כך למשל, אם בעל השליטה מעוניין להשכיר לחברה משרדים שבבעלותו או למכור לחברה נדל"ן -  הדבר מחויב באישור של ועדת הביקורת.

"סמכות זו שמוקנית לדח"צים היא חשובה במיוחד. זאת בשל ריבוי עסקאות בעלי העניין בחברות הציבוריות בישראל. הדח"צים צריכים לבדוק את השווי הריאלי של העסקאות, ולדאוג שבעלי השליטה לא ימכרו לחברה נכסים במחירים מופקעים. עליהם לוודא שההצעות שמביאים לדירקטוריון בעלי השליטה – אין בהם ניגוד עניינים והם עולים בקנה אחד עם טובת החברה.

 "תפקיד נוסף של ועדת הביקורת הוא בחינת הליקויים בניהול העסקי של החברה. ועדת הביקורת מונה לפחות שלושה דירקטורים כאשר שניים מהם הם דח"צים. לפיכך, ועדת הביקורת לא רשאית להתכנס ללא הדח"צים", מדגיש סואן.

יו"ר הדירקטוריון של המסלול האקדמי במכללה למנהל, יצחק קאול, העומד להתמנות כדח"ץ בקרן הפנסיה החדשה של הכשרת הישוב ביטוח, מציין כי אנשים שמעוניינים להתמנות כדח"צים בבנקים ובחברות הביטוח – חייבים אישור מיוחד של הרגולטורים לפני שהמינוי מגיע לאישור הדירקטוריון. "במוסדות אלה נדרשים המועמדים לעמוד ברשימה ארוכה של קריטריונים, כמו רקע, ניסיון מקצועי, יושר מקצועי ועבר ללא עברות פליליות", הוא אומר.

כבוד או אחריות

 בעבר תפקיד הדירקטור נתפס כתפקיד ייצוגי של מעמד וכבוד בלבד. חברות המכבדות את עצמן התחרו ביניהן איזו חברה תוכל למשוך לשורותיה את הדירקטור המוכר והמכובד ביותר, שיפאר את שמה ותדמיתה. 

תפקידו של הדירקטור התמצה בנוכחות בישיבות הדירקטוריון פעם בחודשיים-שלושה ומפגש חברתי עם שאר חברי הדירקטוריון על כוס קפה וכיבוד קל. בפועל הדירקטוריון היה גוף ערטילאי ושימש כחותמת גומי לפעולות ההנהלה, כאשר חבריו בקושי טרחו ללמוד את הנושאים שעל סדר היום. 

קו פרשת המים בנושא אחריותם של הדירקטורים היה פרשת בנק צפון אמריקה בשנת 1985. הבנק פשט את הרגל עקב מעילת המנהלים, וכונס הנכסים תבע את הדירקטורים של הבנק. ביהמ"ש העליון, שדן בפרשה זו בשנת 2003, דחה  את טענות הדירקטורים כי לא ידעו ולא היה מחובתם לדעת על המעילה, הטיל עליהם את האחריות לכל הפסדי הבנק וחייב אותם בתשלום של מיליוני שקלים.

פרשת צפון אמריקה היוותה נקודת מפנה, והגדירה מחדש את תפקידם של נושאי המשרה והדירקטורים ואת אחריותם כלפי החברה: על נושאי המשרה והדירקטורים חלים חובות אמון וזהירות כלפי החברה, שכוללים בין היתר את החובה ללמוד על אופי עסקי החברה, להשתתף באופן פעיל וביקורתי בישיבות הדירקטוריון וללמוד את מבנה הבקרה הפנימית בחברה.

כיום אין די בקיום הישיבות כשלעצמן. על הדירקטורים לעשות 'שיעורי בית' וללמוד היטב את הנושאים לקראת הדיון, על מנת שידעו לשאול את השאלות הנכונות. טענות בסגנון "לא הייתי, לא ראיתי, לא שמעתי" לא יסייעו בהגנת הדירקטורים. על הדירקטורים לנקוט בכל אמצעי הזהירות הראויים לבחינת דרכי הניהול של החברה - על מנת  למנוע מצבים בהם ייפגעו בעלי המניות מקרב הציבור.

המדריך לדירקטור

1.      על הדח"ץ ללמוד היטב את אופי העסקים של החברה.

2.      עליו להקפיד להגיע לכל ישיבות הדירקטוריון - לפחות פעם ברבעון - ולהשתתף בישיבות באופן פעיל וביקורתי.

3.      לפני כל ישיבה עליו להכין 'שיעורי בית' וללמוד היטב את הנושאים הנדונים בה.

4.      הדח"ץ אמור להיות חשדן וסקפטי באופן תמידי, ולהקשות על ההנהלה ובעלי השליטה בשאלות.

5.      אם יש נושא שהדח"ץ אינו מבין בו – עליו לפנות לייעוץ מקצועי

6.      על הדח"ץ לעקוב באופן שוטף אחר הדוחות הכספיים של החברה ולהיות מעודכן במצבה הפיננסי.

7.      על הדח"ץ לוודא שהפרוטוקולים של ישיבות הדירקטוריון  משקפים באופן מפורט ומדויק את תוכן הדיונים, כולל ההסתייגויות של בעלי דעות המיעוט.

8.      על הדח"ץ לפקח על עבודתו של מבקר הפנים של החברה, ולוודא שהוא מבצע אותה כראוי.

9.      אם הדירקטור ממנה לעצמו מחליף - אין בכך כדי לשחרר את הדירקטור הקבוע מחובותיו.

10. הדירקטור רשאים להאציל סמכויות להנהלת החברה - אולם עליו להמשיך ולפקח

דח"צים מהאקדמיה

 לדברי סואן, כהונת דח"ץ קורצת לאנשים רבים הן בגלל התגמול אותו הם מקבלים – והן בשל הכבוד, הכוח, ההשפעה והקשרים הנלווים למעמד כזה. "עם זאת, אנשים שמעוניינים לכהן כדח"צים חייבים לקחת בחשבון שיידרשו לעבוד קשה ולשאת על כתפיהם אחריות רבה. כיום הדירקטורים אינם יכולים להרשות לעצמם להיות 'קישוט' או 'חותמת גומי' של ההנהלה ובעלי השליטה. אם הם לא ימלאו את תפקידם כשורה – הם יהיו חשופים לתביעות גדולות", מדגיש סואן.

לדברי יצחק קאול, אנשים מעוניינים להתמנות כדח"צים על מנת להביא לידי ביטוי את הידע, הניסיון והמקצועיות שצברו ולהשפיע על החברה. "מדובר בתפקיד מעניין ומאתגר, שמצריך להיות כל הזמן עם האצבע על הדופק", הוא מדגיש.

ראש החוג לחשבונאות במכללה למנהל, דן אלנתן, המשמש דח"ץ ויו"ר ועדת הביקורת בחברת ויטה פרי גליל ובחברת "ACRO" הנסחרת בנאסד"ק, מסביר כי הסיבה העיקרית שבגללה רצה להתמנות לתפקידי דח"ץ אינה התגמול, שלדבריו אינו גבוה. "הסיבה העיקרית נובעת מרצוני לרדת ממגדל השן של האקדמיה ולצאת לעולם העסקים האמיתי: קיים מיתוס לפיו מי שלא יודע לעשות – מלמד. תפקידי כדח"ץ מאפשר לי להיות מעורב גם בפרקטיקה – ולא רק בתיאוריה. כאדם שמכשיר סטודנטים לעולם העסקים חשוב לי להיות מעורב גם בעשייה ובקבלת ההחלטות. כהונתי כדח"ץ מוסיפה לי עומק וידע רב ומחייבת אותי להיות מעודכן בכל החדשות הרלוונטיות לעולם העסקים. זה עולה בקנה אחד עם הסקרנות הטבעית שלי", הוא אומר.

 לדברי אלנתן, לפני שהוצע לו להיות דח"ץ בויטה – הוא כלל לא הכיר את בעלי השליטה בחברה: "לא הייתי מסכים לכהן כדח"ץ בחברה בה אני מיודד או מקורב לבעל השליטה, מכיוון שזה היה מפריע לי למלא את תפקידי כראוי", הוא אומר.

 לדברי אלנתן, יש לא מעט אנשי צבא בדימוס שמכהנים כדח"צים. כמו כן יש דח"צים רבים מעולם האקדמיה, במיוחד מתחומי הכלכלה, החשבונאות, המימון, והמשפטים: "אנשי אקדמיה עונים על 2 קריטריונים חשובים של דח"צים: האחד הוא מומחיות והשני הוא אי תלות. אנשי אקדמיה מביאים לתפקיד מומחיות בתחומי העסקים. בנוסף לכך הם אינם תלויים בבעלי השליטה", הוא מדגיש.

 בהקשר זה חשוב לציין כי אנשי סגל רבים מהמסלול האקדמי של המכללה למנהל מכהנים כדח"צים בחברות שונות. כך למשל, דיקאן ביה"ס לכלכלה, דר' ארז סיניבר - מכהן כדח"ץ בחברת נטוויז'ן ובבית ההשקעות פריזמה; פרופ' תמיר אגמון משמש דח"ץ בחברת הביטוח הפניקס ואילו דני פאלק, המשמש מרצה ויועץ במכללה, מכהן ב-12 דירקטוריונים של חברות ציבוריות, שרובן נסחרות בחו"ל.

 דירקטור בעל מחשו"פ

מה שמבדיל את הדח"צים מדירקטורים רגילים הוא תנאי הסף הנדרשים למינויים. עד לפני מספר שנים לא נדרשו הדח"צים לתנאי סף כמו כישורים, השכלה או הכשרה מקצועית - אולם כיום הם נדרשים להיות בעלי ידע כלכלי/חשבונאי/פיננסי.

 בניגוד לדירקטורים רגילים, שאינם מחויבים להפגין כישורים ויכולות כלשהן – הדח"צים חייבים להיות מסוגלים לקרוא ולנתח דוחות כספיים, על מנת להבין היטב את מצבן הפיננסי של החברות בהן הם מכהנים.

 אחד המושגים שנכנסו לאחרונה לז'רגון של החברות הציבוריות הוא המושג "דירקטור בעל מחשו"פ". עו"ד נתי שילה, היועץ המשפטי של איגוד החברות הציבוריות, מסביר כי מחשו"פ הם ראשי תיבות של "מיומנות חשבונאית ופיננסית". לדבריו, בחברות הציבוריות בישראל נדרש כיום לפחות דירקטור חיצוני אחד בעל מחשו"פ.

 לדברי שילה, דירקטור בעל מחשו"פ הוא מי שבשל השכלתו, ניסיונו וכישוריו הוא בעל מיומנות גבוהה והבנה בנושאים עסקיים/חשבונאיים - באופן המאפשר לו להבין לעומק את הדוחות הכספיים של החברה ולעורר דיון בקשר לאופן הצגתם של הנתונים הכספיים. "הערכת מיומנותו החשבונאית והפיננסית של דירקטור תיעשה בידי הדירקטוריון - כמפורט בתקנות החברות משנת 2005 (תנאים ומבחנים לדירקטור בעל מיומנות חשבונאית ופיננסית)", אומר שילה.

 סיכונים והגנות

 הדח"צים מקבלים החלטות שנוגעות לכספם של בעלי המניות ולכן הם צריכים לגלות אחריות וזהירות. תפקידם החשוב של הדירקטורים בכלל והדח"צים בפרט, כולל בתוכו סיכונים לא מבוטלים: הדח"צים חשופים לתביעות משפטיות בגין התרשלות בביצוע תפקידם – הן מצד בעלי מניות המיעוט והן מצד רשות ניירות ערך.

זאב רפואה, יו"ר הדירקטוריון של החברות מל"ם ונט-אקס, המשמש גם מנהל אקדמי של קורס הדירקטורים במרכז הישראלי לניהול (המי"ל), אומר כי בניגוד למה שהיה קיים עד לפני 5 שנים – כיום לא כל אדם 'קופץ' על ההצעה להתמנות כדח"ץ: "יותר ויותר אנשים מבינים שכדי לבצע את התפקיד בצורה טובה - עליהם להקדיש לכך זמן ומאמץ רב. מי שמציעים לו להיות דח"ץ צריך לשקול היטב האם הוא מוכן לשאת באחריות הכבדה הכרוכה בתפקיד והאם יש לו את הכישורים לבצע את התפקיד על הצד הטוב ביותר. הרבה אנשים שסיימו קורס דירקטורים במי"ל הגיעו למסקנה שלא כדאי להם לקחת על עצמם את הסיכונים הכרוכים בתפקיד, בטח שלא בחברות מפוקפקות שאינן מקפידות על מנהל תקין.

"ב-5 השנים האחרונות (לאחר פסיקת ביהמ"ש העליון בערעורי הדירקטורים בנק צפון אמריקה – א.ק) אנשים החלו לבדוק היטב את ההצעה להתמנות לדח"צים ויש הרבה שמסרבים להצעה. אנשים החלו להפנים את הסיכונים הכרוכים בתפקיד", אומר רפואה.

לדברי רפואה, הדירקטורים נהנים מ-3 סוגי הגנות: ההגנה הראשונה מכונה 'פטור': החברה מתחייבת שלא לתבוע את הדירקטור. ההגנה השנייה היא ביטוח דירקטורים: במידה והדירקטור ייתבע ויפסיד במשפט – חברת הביטוח תחזיר לו את מלוא הסכום שיתבקש לשלם לתובע. ההגנה השלישית מכונה 'שיפוי': במידה והדירקטור ייתבע ויפסיד במשפט – החברה תשפה אותו ותחזיר לו את מלוא הסכום שיצטרך לשלם.

"עם זאת חשוב לציין כי 3 ההגנות הנ"ל יתבטלו במידה והדירקטור יפר את חובת הזהירות בזדון, בכוונה או בפזיזות. מספיק שהדירקטור לא יגיע לישיבות או לא ילמד היטב את החומר לפני הישיבות – כל ההגנות יתבטלו והוא יהיה חשוף לתביעות", הוא מדגיש.

רפואה משווה את ביטוח הדירקטורים לביטוח רכב: "דירקטורים שיש להם ביטוח לא יכולים להרשות לעצמם להתרשל ובטח שלא למעול או לעבור עבירות פליליות – בדיוק כמו שנהג ברכב לא יכול לסמוך על הביטוח ולהרשות לעצמו לנהוג כמו מטורף. ברוב המקרים, כשהדירקטור נתבע – חברות הביטוח מוצאות בפוליסה סעיפי מילוט שפוטרים אותן מתשלום סכום התביעה. בכל פוליסה כזו יש קרוב ל-20 סעיפי מילוט. הביטוח יכסה את התביעות נגד הדירקטור רק אם הוא מילא את תפקידו באחריות ובמקצועיות ופעל בתום לב", הוא מדגיש.

 שכר, מניות ואופציות לדח"צים

הדירקטורים ה"רגילים" אינם זכאים לשכר או לכל תגמול אחר - אלא אם כן נקבע אחרת בתקנון החברה. הדח"צים, לעומת זאת, זכאים לתגמול על-פי כללים ברורים שנקבעו בתקנות. על מנת למנוע מצבים בהם בעלי השליטה ישחדו את הדח"ץ, כלומר, יקנו בכסף את תמיכתו בהצעות המובאות לדירקטוריון - מגביל החוק את גובה התגמול שיינתן לדח"ץ.

בשנת 2000 התקין משרד המשפטים תקנות, הקובעות טווח של סכומים אותם מחויבות החברות להעניק לדח"ץ כתגמול בגין שירותיו. כמו כן קובעות התקנות את אופן חישוב החזר ההוצאות המגיע לדח"ץ. התקנות קובעות כי התגמול שיינתן לכל הדחצ"ים באותה החברה יהיה זהה, וכי גובה התגמול של דירקטורים 'רגילים' לא יהיה גבוה מזה של הדח"צים.

סכום התגמול שמקבל הדח"ץ הוא פונקציה של ההון העצמי של החברה בה הוא מכהן. התגמול מורכב מסכום שנתי, שמוגבל בטווח מסוים, ומתוספת תגמול עבור כל ישיבה בה משתתף הדח"ץ (ראו טבלה). לפיכך, לבעלי השליטה יש עדיין חופש תמרון לגבי גובה שכר הדח"צים. שכר הדירקטורים מתואם למדד פעמים בשנה: ב-1 בפברואר (עפ"י מדד דצמבר) וב-1 באוגוסט (עפ"י מדד יוני).

בנוסף לתגמול הקבוע בחוק, רשאים הדח"צים לקבל מניות של החברה ואופציות למניות החברה. הדבר נותן להם תמריץ לפעול באופן שימקסם את רווחי החברה: ככל שהתוצאות הכספיות של החברה יהיו טובות יותר - מחיר המניה בבורסה יעלה והאופציות של הדח"צים ייכנסו 'לתוך הכסף' – כלומר יהיה כדאי לממש אותן ולקבל במקומן מניות. התופעה של אופציות לדח"צים מקובלת בעיקר בחברות היי-טק.

פרופ' יוסף גרוס, שיזם את חוק החברות במתכונתו הנוכחית, מציע כי שכר הדירקטורים יהיה דיפרנציאלי וייקבע לפי רמת מומחיותם, הניסיון שלהם, עומס עבודתם ואחריותם, מספר שנות הלימוד שלהם או מספר התארים שרכשו.

תגמול דירקטורים חיצוניים

מקור: רשות ני"ע *הנתונים מתואמים לאינפלציה לפי מדד מאי 2007

 רפורמה שנויה במחלוקת

הוועדה להגברת מעורבות הגופים המוסדיים בשוק ההון, בראשות ד"ר אסף חמדני מהפקולטה למשפטים באוניברסיטת בר-אילן, מגבשת בימים אלו רפורמה שנוגעת בין היתר למינוי דח"צים. במאי 2007 הגישה הוועדה את מסקנות הביניים לממונה על שוק ההון, ביטוח וחיסכון באוצר. בוועדה היו חברים נציגים ממשרדי האוצר והמשפטים, רשות ניירות ערך ונציגים מהאקדמיה ומהגופים המוסדיים. לדברי חמדני, המסקנות הסופיות של הוועדה צפויות להתפרסם עד סוף שנת 2007.

הוועדה פרסמה 4 המלצות ביניים בנוגע למינוי דירקטורים:

א.      הגופים המוסדיים יחויבו בהצבעה בעד או נגד מועמדותם של דח"צים לכהונה בחברות ציבוריות.

ב.      מינוי דח"צים יחויב בקבלת אישור של לפחות 50% מבעלי המניות שאינם מקרב בעלי השליטה או מטעמם ('המחצית הבלתי נגועה').

ג.       ראוי שאישור המינוי של דח"צים יהיה בהצבעה של בעלי מניות המיעוט בלבד, תוך אימוץ הסדרים משלימים שימנעו שימוש לרעה בכוח זה של המיעוט.

ד.      גוף מוסדי יהיה רשאי מכוח אחזקותיו למנות דירקטור בגוף בו הוא מחזיק בו מניות.

גד סואן מתנגד בחריפות להמלצות ועדת חמדני. לדבריו, הגדלת נטל הפיקוח של הגופים המוסדיים על החברות הציבוריות הוא נושא בעייתי, שכן אין כל הצדקה להפלות אותם לטובה על-פני  המשקיעים האחרים מן הציבור.

באשר לשאלה האם לאפשר לבעלי מניות המיעוט לבחור לבדם את הדח"צים אומר סואן: "אנו חוששים מיצירת גרעין של דירקטורים בעלי 'שליחות לעומתית', שעלולים להצביע באופן קבוע נגד החלטות הדירקטוריון, וע"י כך לשבש את עבודתו. ככל הידוע לנו אין הסדר דומה בשווקים העיקריים המשמשים לנו השראה רגולטיבית - כמו ארה"ב, בריטניה והקוד של מדינות ה-OECD.

"לשם חיזוק מנגנון הדח"צים אנו מציעים כי מועמדים לכהונת דח"ץ יעברו ראיון התאמה על ידי ועדה בעלת הרכב ציבורי, שתיפגש עם המועמד ותבדוק האם הוא מסוגל לכהן כדח"ץ מבחינת הידע, הניסיון, מגוון עיסוקיו ובריאותו. מי שעבר את הועדה - רשאית החברה למנותו בהתאם למבחן הזיקה. קיום ועדה כזו מבטיח את השבחת איכות הדח"צים על בסיס מקצועי-ציבורי.

"הכיוון של וועדת חמדני בשיתוף המיעוט במינוי דח"צים הוא מוטעה. ייחודו העיקרי של הדח"ץ הוא בפיקוח על עסקות עם בעלי השליטה. לאיגוד החברות הציבוריות יש הצעות אחרות לטפל בנושא טעון זה: במקום להקשות באופן טכני על אישור העסקאות, יש לפעול להשבחתן על ידי סיוע של גופים כלכליים חיצוניים ובלתי תלויים בעלי מקצוענות מוכחת, שילוו את העסקאות החריגות ויחוו את דעתם האם העסקה היא לטובת החברה. חוות הדעת תפורסם ותחייב אותם. ליווי מקצועי שכזה יסייע לועדת הביקורת ולדירקטוריון, וגם יענה על הצורך של בעלי המניות לביטחון שהעסקה אכן ראויה. הסדר כזה מייתר את הצורך לשנות את המנגנונים למינוי הדח"צים, ואת ההצעה לשנות את השליש הבלתי נגוע למחצית בלתי נגועה".

"יש לזכור שהדח"ץ הוא קודם כל דירקטור וכל הדירקטורים חייבים לפעול לטובת החברה. הרעיון לצבוע דירקטור מסוים כשייך למישהו - הורס את הקונספט לפיו ישנה אחריות שווה, זהה, אחידה ובלתי מתפשרת של הדירקטוריון לטובת החברה. ברגע שמכניסים אלמנט של 'ההוא שייך לזה' ו'זה שייך לזה', יכול להיגרם נזק גדול לחברה", אומר סואן.

יצחק קאול מתנגד להמלצת ועדת חמדני לפיה הגופים המוסדיים הם אלו שיבחרו את הדח"צים בחברות בהן הם משקיעים. "לא ניתן לכפות על בעל השליטה לעבוד עם דח"צים שאותם הוא לא בחר, מחשש שהם עלולים לגרום בעיות וליצור מריבות וחילוקי דעות בדירקטוריון. יש לקבוע קריטריונים ברורים מאוד לגבי מי יכול להיות דח"ץ. הדבר הנכון הוא שבעלי השליטה יבחרו את הדח"צים שאיתם הם רוצים לעבוד (רק מבין אלו שעונים על הקריטריונים) - והגופים המוסדיים רק יאשרו את מינוים. בעלי השליטה הם אלה שלוקחים אחריות על הישגי החברה ולכן הם אלו שצריכים לבחור את הדח"צים שאיתם יעבדו", הוא אומר.

בניגוד לסואן וקאול - זאב רפואה תומך נלהב בהמלצות ועדת חמדני, ודוחה על הסף את הביקורת שמשמיע סואן. לדבריו, התנגדותו של סואן להמלצות אלו 'אינה מחזיקה מים'.